2025年6月下旬以来，国际油价持续走弱。其中，布伦特原油价格从79美元／桶一线下行至59美元／桶附近，累计下跌26%。供应增加叠加需求疲弱，共同推动国际油价震荡下行。目前国际油价偏低，2026年有望筑底。

国际油价走势偏弱

2024年12月中旬，美联储降息25个基点，叠加美国对伊朗和俄罗斯实施制裁，布伦特原油价格在70美元／桶一线启动涨势，2025年1月中旬升至82美元／桶附近。随后，受美国制造业PMI走弱和宽松的供应格局影响，布伦特原油价格持续下跌。随后，美国关税政策下，国际油价大幅下行。OPEC+在4月会议上宣布连续3个月实施41.1万桶／日的增产计划，这意味着OPEC+着手重新夺回原油市场份额。在7月和8月会议上，OPEC+分别宣布下月增产54.8万桶／日和54.7万桶／日。在9月会议上，OPEC+宣布逐步退出此前165万桶／日的额外自愿减产。在9月和10月会议上，OPEC+分别宣布下月增产13.7万桶／日。宽松的供应格局是2025年原油价格与铜价大幅背离的一个重要原因。另外，需求疲软，难以支持OPEC+增产。

10月以来，国际油价走势震荡偏弱，原因有三点：

第一，OPEC+增产，供应增加。2025年11月，OPEC原油产量为2848万桶／日，较3月份的2677万桶／日增加了171万桶／日。OPEC+逐步退出自愿减产。

第二，俄罗斯原油供应增加。2025年10月，特朗普称计划加大对俄罗斯原油的制裁力度，市场预期此举可能影响约200万桶／日的俄罗斯原油供应，布伦特原油价格在10月中旬一度上涨10%。但实际上，美国加大制裁力度对俄罗斯原油出口未有明显影响。此外，俄罗斯原油折价令国际油价弱势加剧。12月5日，俄罗斯乌拉尔原油价格较布伦特原油价格低大约25美元／桶，为2023年以来最大幅度折价。这一折价现象显示出俄罗斯原油在被制裁与需求偏弱的背景下不得不主动降价寻求市场。

第三，北半球需求偏弱短期对原油价格难以形成有效提振。除了OPEC+供应增加的影响外需求端也难以对油价形成有效提振。11月美国石油产品表观需求同比增速为-0.3%。另外上海原油期货合约形成了近月贴水的Contango结构预计这一结构将贯穿2026年上半年压制原油价格的反弹空间。

关注三方面因素

从供需格局来看2026年上半年原油市场将被供过于求的氛围笼罩。后市重点关注以下因素：

首先上游资本开支减少可能对原油价格形成支撑。

12月16日布伦特原油价格跌破60美元／桶已经触及部分页岩油企业的成本线。鉴于美国页岩油企业可能减少资本开支预计油价在页岩油企业成本线以下运行的时间不会很长。

其次委内瑞拉、俄罗斯、伊朗依然是重要的供应风险来源。

2025年美国持续向委内瑞拉施压如果美国对委内瑞拉加大制裁力度包括完全限制委内瑞拉出口原油可能推动原油价格上涨3-5美元／桶。反之如果美国和委内瑞拉的关系缓和可能提振委内瑞拉原油出口或对宽松的原油供应格局造成进一步冲击。

俄罗斯方面2022年以来西方制裁对俄罗斯原油出口的影响有限。俄罗斯财政压力较大可能进一步加大出口原油的折价幅度对国际油价形成压制。

伊朗方面伊朗有雄心勃勃的原油产量增加计划原计划到2027年产量增加到530万桶／日。在2025年6月以伊冲突的背景下伊朗原油产量提升计划被搁置。以伊冲突使原油价格一度大幅反弹未来依然需要关注中东地缘风险。

最后美联储降息拉升美国需求与通胀可能对原油价格形成提振。

2026年特朗普将任命新的美联储主席目前热门人选是白宫经济顾问哈塞特。在近期的发言中哈塞特称“只要美国通胀低于4%美联储就依然还有降息空间”。种种迹象表明美联储并不担心美国通胀反弹并且依然有推进降息的计划。2025年美联储已经完成连续3次降息将美国联邦基金利率从4.25%-4.5%降低至3.5%-3.75%。回顾1960年以来的历史一般可以在美联储降息周期后半程对商品进行多头配置。目前美国“AI革命”推动投资与生产回升美联储降息周期可能进入后半程降息预期推升美国通胀在通胀较为顽固的背景下国际油价难以持续大幅下跌。

后市展望

展望2026年国际油价有望在上半年震荡筑底下半年需求旺季阶段可能出现反弹行情布伦特原油价格中枢在64美元／桶附近。

以上判断基于线性外推与经验法则而原油价格波动往往是非线性的。对交易者而言比现实分析和情景分析更重要的做好应对与风险管控。（作者单位：国泰君安期货）

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